作者 | 罗盘君
信创板块默默涨，短期看有两点刺激，一首届“华为伙伴暨开发者大会”即将举办，预期会发布跟信创有关的内容；二疫情好转信创投标旺季到来了。中长期主要是觉得会有利好政策出台和信创存量电脑换新。罗盘君挑了连续2个涨停板的中国软件看了下他2021年报，数据真心不好看。最近一段时间的股市行情较好，各种板块/题材眼花缭乱的，能否真正吃到肉，靠的不能是运气。从公司质地入手，保持理性才好。
图表：中国软件资金信号图，数据截至：2022年6月7日，来源：市值罗盘APP
接下来我们对中国软件2021年报进行关键财务特征分析。
1、利润结构存在问题
利润的数值很重要，利润的结构同样重要。通过对利润的结构进行分析，可以对公司利润的稳定性与可持续性有初步的判断，并找到对利润影响较大的活动进行重点分析。
利润结构重点观察两个问题，支撑公司营业利润的活动主要是什么，经营活动、投资活动、政府补助还是其他；公司是否存在大额的损失，大额的损失发生在什么方面。
中国软件2021年营业利润2.21亿元，但经营活动出现亏损，需要依赖政府补助实现营业利润的盈利。公司营业利润结构存在问题，经营活动亏损，对政府补助依赖。此外，2021年发生营业外收入0.14亿元，较去年有所增加。发生营业外支出538.07万元，较去年有所增加。
2、经营业务下滑且亏损
成长性代表着企业的发展前景，是投资中需要关注的重要内容，通过投资具有高成长性的企业，获得高额的投资回报。
成长性主要关注两部分内容：成长性水平，即业绩增速的数值表现；成长性质量，通过对增长的动力进行分析，对其未来成长的稳定性与可持续性进行评价。
中国软件经营业务下滑，并出现亏损。完全依靠销售规模的扩大，产品盈利的增长。但产品盈利无法覆盖费用，并最终导致经营活动的亏损。
中国软件2021年营业总收入103.52亿元，其中营业收入103.52亿元，较2020年增加29.43亿元，销售收入快速增长；2021年毛利润30.80亿元，较2020年增加7.89亿元，毛利润快速增长；2021年核心利润-2.60亿元，较2020年减少3.78亿元，经营活动出现亏损。
产品结构上，靠”行业解决方案”打开销售规模，靠”服务化业务”获取盈利。
3、产品毛利降低，费用还在提高，导致经营活动亏损
盈利能力反映公司获得利润的能力，盈利能力越高，单位收入转化为利润的效率越高，其水平的高低与公司的产品竞争力和管理效率等有关。
盈利能力的分析首先关注盈利能力的水平和变动情况，针对盈利能力发生较大变动的公司，则需进一步分析盈利能力变动的原因，找到导致盈利能力变动的主要项目，进行重点分析。
核心利润率出现亏损主要源于毛利率的降低和销售费用率及管理费用率的提高。
中国软件2021年毛利率29.76%，与2020年相比，毛利率下滑1.18个百分点，降幅3.81%，产品竞争力基本稳定；核心利润率-2.51%，核心利润率为负。与2020年相比，核心利润率下滑4.11个百分点，经营活动出现亏损。
4、股东回报水平基本稳定
在众多的财务指标中，巴菲特最推崇的便是ROE，反映单位股东投入的回报情况，作为一个全能型财务指标，反映公司盈利能力、营运能力和偿债能力的综合表现。
针对ROE的分析重点关注两个问题，一是ROE的水平及变动情况，二是ROE的变动原因，后续可重点关注出现问题的某项能力。
2021年中国软件净资产收益率6.54%，相较于2020年股东回报水平基本稳定；归母净资产收益率3.19%，相较于2020年对母公司股东回报水平基本稳定。
2021年中国软件总资产报酬率2.07%，相较于2020年资产质量基本稳定；总资产周转率1.06，相较于2020年资产周转效率基本稳定。
5、资产配置上对经营活动聚焦相对不足
资产负债表的左边表示钱的去向。通过对资产结构进行分析，了解公司的钱都用到了什么地方；通过对各项资产质量进行分析，了解公司各项资产产生价值的能力。
2021年12月31日资产总额109.19亿元，从合并报表的资产结构来看，在资产的配置上对经营活动聚焦相对不足，此外，集团账上货币资金32.77亿元，货币资金占比极高。与2020年12月31日相比，公司资产增加22.24亿元，资产规模快速增长。主要是由于经营资产和货币资金的增长。
2021年经营资产报酬率-4.27%，较2020年，经营资产报酬率开始出现亏损；经营资产周转率1.70次，较2020年有所改善。
6、资本引入以经营负债为主
资产负债表的右边表示钱的来源，通过对资本结构进行分析，了解是谁以什么样的形式为公司提供资源，并据此推测公司未来扩张的潜在动力。
从合并报表的负债及所有者权益结构来看，集团的资本引入以经营负债为主。其中，经营负债、金融负债是资产增长的主要推动力。
7、造血能力尚可，输血靠“借”
公司可以亏损，却不可资金链断裂，现金流的健康情况日益受到投资者的关注。
针对现金流量表现的分析重点集中在：现金流结构、经营活动造血能力、投资活动规模与去向、筹资活动来源与未来扩张潜力。
中国软件2021年经营活动现金净流入7.90亿元，投资活动净流出5.87亿元，筹资活动净流入5.38亿元，本年度共实现7.39亿元的现金净流入。
2021年经营活动现金净流入增加。2021年经营活动和投资活动无现金缺口，合计现金净流入2.03亿元。与2020年相比，继续保持净流入。
2021年核心利润为负。经营活动产生的造血能力足以补偿折旧摊销以及支持利息费用现金股利的支付，且有一定富余可以支持扩大再生产等投资活动。
对客户采取赊销与预收并重的销售模式，与2020年相比，赊销规模缩小3.12亿元，预收规模扩大1.65亿元，销售模式由100.00%转变为200.00%，对下游客户的议价能力提高。对供应商采取以赊购为主的采购模式，与2020年相比，赊购引起的负债规模扩大5.67亿元，预付占用的资金规模扩大0.93亿元，对供应商议价能力变弱。
投资很大一部分用于了理财等其他股权投资，公司短期投资活动较为活跃。2021年投资活动流出6.99亿元，其中2.10亿元用于产能等建设，0.21元用于具有一定战略意义的对外投资，4.89亿元用于理财等其他股权投资。
输血方式以债权流入为主。2021年筹资活动现金流入32.99亿元，其中股权流入2.69亿元，债权流入30.29亿元，债权净流入4.60亿元，公司可能正在进行非必要融资。
2021年12月31日金融负债率9.58%，较2020年12月31日提高3.14个百分点，金融负债水平提高；2021年贷款年化成本7.64%，较2020年增加3.44个百分点，贷款成本提高。与公司资产造血能力相比，利息水平较可控。
为了对中国软件的财务质地有更清晰的感知，关键指标还与朗新科技进行了对比。
图表：关键指标A股概览（已披露2021年报企业），数据截至：2022年6月7日，来源：市值参谋@和恒数据
图表：IT服务III每股指标排名（已披露2021年报企业），数据截至：2022年6月7日，来源：市值参谋@和恒数据
维度一 规模对比
我们选取市值规模、资产规模、经营结果三个维度的指标，对公司及其对标标的规模进行对比，以便公司对自身在行业中所处位置有初步的了解。
中国软件2022年06月07日市值245.52亿元，低于朗新科技市值。
2021年12月31日中国软件总资产109.19亿元，远高于朗新科技（88.50亿元）。2021年报中国软件营业总收入103.52亿元，远高于朗新科技（46.39亿元）。净利润2.03亿元，远低于朗新科技（8.42亿元）。
维度二 业绩成长
从营业收入、毛利润、核心利润、净利润四个维度，对公司的成长性水平、质量及其背后原因进行分析，并与对标公司进行对标，寻找成长性差异与原因。
2021年报中国软件净利润增速22.82%，远高于朗新科技（17.84%）。
2021年报中国软件营业收入增速39.73%，高于朗新科技（36.98%）。
2021年报中国软件核心利润增速-388.22%，远低于朗新科技（18.44%）。
中国软件经营活动对利润贡献度不足，可能会导致公司利润的可持续性与成长性较差。经营活动产生的核心利润出现亏损，对利润产生了重大负面影响。需要对亏损活动给予一定关注。
维度三 现金流健康程度
从现金流结构出发分析公司整体现金周转情况，再分别对公司的经营活动、投资活动、筹资活动和分红的现金流动情况进行分析，对公司现金流健康性进?判断。
从中国软件2019年报到本期的现金流结构来看，期初现金15.11亿元，经营活动净流入19.59亿元，投资活动净流出7.66亿元，筹资活动净流入5.33亿元，其他现金净流出250.20万元，三年累计净流入17.24亿元，期末现金32.35亿元。经营活动具备一定的造血能力，能够满足投资活动所需的资金投入，这种情况下公司仍在进行筹资，需要确认该部分是未来满足公司未来的投资计划，还是非必要性融资。
从朗新科技2019年报到本期的现金流结构来看，期初现金12.99亿元，经营活动净流入11.12亿元，投资活动净流出12.58亿元，筹资活动净流入2.36亿元，其他现金净流出7.54万元，三年累计净流入0.89亿元，期末现金13.88亿元。经营活动具备一定的造血能力，能够为投资活动提供一定的资金支持，但并未能完全覆盖，仍需依赖外部资金支撑发展，需要关注现金流的安全问题。
从中国软件2021年报的现金流结构来看，期初现金24.96亿元，经营活动净流入7.90亿元，投资活动净流出5.87亿元，筹资活动净流入5.38亿元，累计净流入7.39亿元，期末现金32.35亿元。
从朗新科技2021年报的现金流结构来看，期初现金16.15亿元，经营活动净流入1.64亿元，投资活动净流出3.03亿元，筹资活动净流出0.88亿元，累计净流出2.26亿元，期末现金13.88亿元。
2021年报核心利润获现率6.73。中国软件经营活动变现能力高于朗新科技。
中国软件对2021年分红0.25亿元，三年累计分红0.25亿元。中国软件利润分红率远高于朗新科技。
维度四 资产配置
从总资产的变动和结构入手，再对经营资产、投资资产、货币资金、商誉和其他资产的占比、变动和构成进行分析，还原企业资产配置现状、趋势与风险。
2021年12月31日中国软件资产总额109.19亿元，从合并报表的资产结构来看，经营资产占比不高，此外，货币资金占比较高。资产规模的增长主要是由于货币资金的增长。与2020年12月31日相比，货币资金占比明显增长，经营资产占比明显降低，中国软件在资产配置上表现出向货币资金倾斜的趋势。
2021年12月31日朗新科技资产总额88.50亿元，从合并报表的资产结构来看，经营资产占比不高。资产规模的增长主要是由于经营资产和货币资金的增长。
维度五 股东回报
首先从净资产报酬率入手，通过杜邦分析，将净资产报酬率拆解为总资产报酬率与权益乘数，从资产质量与财务杠杆两个角度分析净资产报酬率变动与差距的原因。
2021年报中国软件ROE3.19%，较2020年报股东回报水平基本稳定。中国软件ROE低于朗新科技，主要是由于其较低的总资产报酬率。
维度六 经营活动
以经营资产报酬率为核心，将经营资产报酬率拆解为核心利润率和经营资产周转率，从盈利性和经营资产的周转效率入手，对产品竞争力、各项费用以及各项经营资产的质量进行分析。
2021年报中国软件经营资产报酬率-4.69%。较2020年报，经营资产报酬率开始出现亏损。经营资产报酬率的下滑主要来源于经营资产周转率的下滑。中国软件经营资产报酬率低于朗新科技，主要是由于其较低的经营资产周转率导致的。
2021年报中国软件核心利润率-2.76%。中国软件2021年报较2020年报经营活动出现亏损主要源于毛利率的降低销售费用率的提高管理费用率的提高。中国软件核心利润率低于朗新科技（15.81%）18.56个百分点。
2021年报中国软件经营资产周转率1.70次，较去年同期基本稳定。中国软件经营资产周转速度高于朗新科技。
中国软件一年内应收账款占比低于朗新科技，应收账款质量可能更差。
维度七 投资活动
对公司投资活动进?分析，将投资进?步拆解为内?性产能建设投资、具有战略意义的对外股权投资和理财投资，分析企业投资活动的去向，以及各项投资的效益情况。
2021年报中国软件投资活动资金流出6.99亿元。投资流出中理财等投资占比最大，占比69.91%。2019年报到本期投资活动累计资金流出9.60亿元。近三年投资流出中理财等投资占比最大，占比61.73%，此外产能建设也占比较大。
2021年报中国软件产能投入2.10亿元，处置14.02万元，折旧摊销损耗1.36亿元，新增净投入0.74亿元，与期初经营性资产规模相比，扩张性资本支出比例10.33%，产能以维持和更新换代为主。与朗新科技相比，中国软件扩张性资本支出比例较低。
中国软件长期股权投资8.21亿元，较2020年12月31日快速增长。其总资产占比较2020年12月31日增加。中国软件对长期股权投资的配置明显高于朗新科技。
中国软件投资支付的现金4.89亿元，收回投资收到的现金1.00亿元，公司短期投资活动较为活跃。
中国软件长期股权投资发生减值损失，使得原本就无法盈利的经营活动雪上加霜。中国软件理财等投资性资产收益率降低。
维度八 筹资活动
对公司筹资活动进行分析，将筹资活动拆解为债权和股权分析企业资金的来源，并通过金融负债理财、经营活动现金付现率等指标，对企业的还本付息压力进行分析。
2021年报中国软件经营活动与投资活动资金净流入2.03亿元，无资金缺口。2019年报到本期经营活动与投资活动累计资金净流入11.93亿元，无资金缺口。
2021年报朗新科技经营活动与投资活动资金缺口1.39亿元较2020年报减少8.11亿元，缺口迅速缩小。2019年报到本期经营活动与投资活动累计资金缺口1.46亿元。
2021年报中国软件筹资活动现金流入32.99亿元，其中股权流入2.69亿元，债权流入30.29亿元，债权净流入4.60亿元，公司可能正在进行非必要融资。
2021年报朗新科技筹资活动现金流入3.05亿元，其中股权流入1.17亿元，债权流入1.62亿元，债权净流入0.92亿元，公司的生存发展仍对贷款有一定依赖。
中国软件金融负债率9.58%，较2020年12月31日金融负债水平提高。朗新科技金融负债率7.81%，中国软件与朗新科技基本持平。
图：中国软件估值曲线，来源：市值罗盘APP
以近三年市盈率为评价指标看，中国软件估值曲线处在偏低区间。未来走势如何，除了对基本面的分析与资金面的观察外，还受市场情绪等多种因素左右。
来源：市值罗盘APP
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